Startups, no depositen sus esperanzas en el polvo seco del capital riesgo

La financiación de riesgo para startups sufrió una caída interanual del 50% en el 3er trimestre de 2022. Aunque la mayoría de los participantes en el ecosistema de las start-ups esperaban un descenso, este dramático retroceso en el despliegue seguramente provocará escalofríos a muchos fundadores y financiadores. Algunos, como el inversor de capital riesgo Jon Sakoda, creen que la desaceleración de la financiación es transitoria y sostienen que los 290.000 millones de dólares de capital comprometido con las empresas de capital riesgo son "polvo seco" que reactivará el mercado de las start-up en 2023. Como capitalista de riesgo que soy, espero sinceramente que él y los demás del bando optimista estén en lo cierto. Sin embargo, los inversores y los empresarios deben prepararse para lo que podría ser un nivel masivo de desgaste que podría ocurrir si los fondos se despliegan más lentamente. He aquí algunas razones por las que animo a los fundadores a centrarse en su recorrido actual y a no depositar sus esperanzas en el polvo seco. Los fondos de capital riesgo se centrarán en sus participaciones clave. 290.000 millones de dólares es, objetivamente, mucho dinero. Pero dónde se despliega importa bastante. Mi corazonada es que los fondos de capital riesgo reservarán la mayor parte a las empresas más prometedoras que ya tienen en cartera. Los tiempos difíciles ponen a los inversores en modo de triaje. Las start-ups maduras con modelos de negocio probados y potencial para llegar a los mercados públicos en pocos años serán el lugar más seguro para aparcar cualquier nuevo capital riesgo que llegue al ecosistema. La presión para proteger a las start-ups de cartera consideradas como potenciales devolvedoras de fondos será profunda. Más allá de ese afortunado grupo, la situación de la financiación será menos segura. El mercado de las rondas de pre-semilla y semilla debería permanecer relativamente activo, ya que esas empresas están a muchos años de distancia de pensar siquiera en salir a bolsa. Pero incluso en el mercado de las semillas el listón podría ponerse más alto: No me sorprendería ver que las valoraciones bajan y que los fondos de capital riesgo tienen expectativas crecientes sobre el nivel de tracción que esperan ver antes de la financiación. Las startups de serie A y B pueden ser las más afectadas. Muchos equipos que han hecho progresos sólidos, pero que aún presentan preguntas sin respuesta sobre el ajuste de su producto al mercado, la estrategia de salida al mercado o el tamaño total del mercado al que pueden dirigirse, pueden tener dificultades para recaudar su próxima ronda en cualquier condición. Al igual que con las empresas en fase de crecimiento, las sociedades de capital riesgo pueden centrar su atención en el 10-20% superior de su cartera. Las start-ups que maximizaron su valoración durante el último año o dos y cuyo progreso en las métricas clave no ha estado a la altura de esa valoración pueden tener dificultades para encontrar muchas audiencias ansiosas. ¿Por qué el mercado de capital riesgo no se ajusta al clima actual simplemente rebajando las valoraciones de las startups? A menos que la startup haya realizado progresos financieros sustanciales o haya desarrollado activos técnicos fáciles de valorar, las "rondas a la baja" no merecen la pena para la mayoría de las sociedades de capital riesgo. Recapitalizar una startup requiere que el nuevo inversor equilibre los derechos legales de la mesa de capitalización existente, el restablecimiento de las expectativas de los empleados y sus propias necesidades: casi siempre es más fácil financiar una nueva startup. Los inversores tienen que resolver un atasco de liquidez. Para entender por qué puede resultar más difícil conseguir financiación de capital riesgo a pesar del "polvo seco", es importante considerar de dónde procede el dinero. En sus escritos, Sakoda compara el polvo seco con una capa de nieve en las montañas que acabará derritiéndose y goteando hasta las start-ups de todas las etapas. Aunque esta imagen es una metáfora útil, podría inducir a pensar que los dólares están ahí sentados, esperando a ser transferidos a las sociedades de capital riesgo. La realidad es más matizada. Las sociedades de capital riesgo obtienen sus fondos de fondos de pensiones, fondos soberanos, dotaciones y oficinas familiares, entre otras fuentes. Estos socios limitados, o LP, gestionan carteras increíblemente complejas, y este periodo de agitación crea una serie de rompecabezas anidados que necesitan resolver para financiar sus compromisos con los VC. En un sentido práctico, el flujo de caja de los LP procede de la liquidez recibida al realizar inversiones anteriores, lo que significa que el dinero que pueden entregar realmente a los VC depende de sus otras inversiones. Por desgracia, la liquidez ha sido mucho menor durante el último año, lo que puede repercutir en sus balances. Las ganancias no realizadas de los márgenes de beneficio son agradables, pero los rendimientos en efectivo son los que deciden en última instancia dónde se asignan los futuros dólares. A esto hay que añadir la fuerte caída de las valoraciones en el mercado público, que reduce el capital que pueden esperar recibir a medida que expiran los periodos de bloqueo de las salidas recientes. También les obliga a revalorizar los modelos de participaciones privadas, reduciendo aún más lo que esperan de las ganancias futuras. En conjunto, estas disminuciones se combinan para crear un "efecto denominador" para muchos LP cuyas participaciones de riesgo son demasiado grandes en relación con otras clases de activos. Supongamos que un fondo pretende tener el 5% de sus activos en capital riesgo. Si el valor de todos sus activos que no son de capital riesgo cae precipitadamente, puede encontrarse con más dinero comprometido en capital riesgo del que le resulta cómodo. Luego está el hecho de que el aumento de los tipos de interés crea otras oportunidades de menor riesgo para el capital de los LP. Los fondos podrían replantearse sus compromisos de capital riesgo no sólo porque sus activos son menos valiosos o menos líquidos, sino también porque otras inversiones parecen más prometedoras. Los 290.000 millones de dólares podrían evaporarse. ¿Qué ocurre si de repente un LP se siente incómodo con sus compromisos previos con el capital riesgo? Pueden pedir salirse de sus compromisos o "incumplirlos". O, simplemente, pueden decir a los VC que preferirían que el dinero se invirtiera más lentamente. Durante la recesión de 2001, muchas empresas de capital riesgo "devolvieron" sus compromisos de capital a sus LP. Como señaló recientemente Bill Gurley, de Benchmark , los inversores presentaron esto como un noble acto de responsabilidad: estaban haciendo lo correcto por sus LP. Para un ojo más crítico, se trataba de un expediente que permitía a los fondos de capital riesgo iniciar un nuevo fondo sin el lastre de las inversiones realizadas en una mala época. Los LP recuperaron su dinero y los CR evitaron tener que explicar un mal historial. Tal vez esta práctica vuelva a resurgir, liberando a los fondos con historiales de alto rendimiento para iniciar nuevos vehículos y reduciendo al mismo tiempo la carga global sobre los LP. Los LP pueden ejercer un poder blando. En general, el escenario anterior se considera poco probable porque los LP rara vez incumplen sus compromisos. La implicación es que si los LPs no incumplen entonces el retorno de la financiación de start-ups es un hecho consumado. Esta valoración de la estructura legal de las sociedades es acertada; incumplir las obligaciones con las sociedades de capital riesgo dañaría las marcas de los LP y daría lugar a pérdidas sustanciales. Sin embargo, los LP pueden señalar a sus VC que sería preferible una preferencia de inversión más lenta. Aunque los CR puedan tener un derecho contractual o moral a desplegar al ritmo acordado, desatender a sus LP puede conducir a una falta de participación en futuros fondos. La mayoría de los GP aceptarán la opinión de sus clientes clave. El hecho de que los fondos de capital riesgo decidan desplegar esos 290.000 millones de dólares en dos años o en cinco supone una diferencia significativa. Uno de los LP de mi empresa, Patrick Cairns, de Union Grove Venture Partners, lo explica así: "Las empresas necesitan captar capital para sobrevivir, pero los gestores de fondos no necesitan desplegar capital para sobrevivir. Un fondo a 10 años puede tener un periodo de inversión de 3 a 5 años en el acuerdo de socio comanditario. De hecho, después de unos años de despliegue acelerado, los LP podrían preferir que los fondos demuestren un poco de paciencia durante la primera parte de este ciclo." Espero que mi valoración de la situación sea errónea. Nada me haría más feliz que ver un rápido repunte del mercado de valores y una revitalización de la carrera alcista de las start-ups que se extendió desde 2011 hasta 2022. Por desgracia, también debemos estar preparados para navegar por un prolongado tramo de incertidumbre. Mientras tanto, las startups deberían reconsiderar sus planes de financiación y si pueden alcanzar la rentabilidad antes de lo que lo habrían hecho de otro modo. Nadia Boujarwah, cofundadora y CEO de la empresa emergente de ropa de tallas grandes Dia & Co. reorganizó recientemente su empresa para alcanzar la rentabilidad. "Llegar al punto en el que controlábamos nuestro propio destino y ya no dependíamos de inversores externos fue estimulante", afirma. "Tuvimos que tomar decisiones difíciles, pero nos han dado la libertad de crecer. Animaría a más fundadores a pensar detenidamente en encontrar formas de controlar su propio destino." En cualquier caso, el consejo que he estado dando a los fundadores de mi cartera es sencillo: esperen que haya polvo seco, pero hasta que se materialice, esfuércense por sacar el máximo partido con los recursos que tienen bajo su control.

Startups, no depositen sus esperanzas en el polvo seco del capital riesgo

Resumen.

Partner Center